東方匯理私銀陳達德：美股估值過高 分散投資中國股市

【明報專訊】上周「人工智能（AI）泡沫論」在美股發酵，三大指數均下跌，當中，反映科技股表現的納指大跌3.04%，恒指及滬深300指數則分別上升1.29%及0.82%，反映中國股市跑贏美國股市。今期封面故事由東方匯理私人銀行亞洲首席策略師陳達德與Nuveen董事總經理、宏觀信貸主管及環球投資策略師Laura Cooper分析最新形勢。陳達德認為，目前美股估值已處於過高水平，促使全球投資者分散投資，中國股市成為其重新平衡投資組合的理想選擇；Cooper則認為，美國上周舉行總統特朗普再度執政後首次重大地方選舉，而特朗普所屬的共和黨大敗予民主黨後，預料特朗普將以更積極財政政策刺激經濟，因此美國政府財赤佔GDP比率在2027年底料將升至8%。

明報記者 葉創成

在兩周前出版的《Money Monday》第522期封面故事指出，早於2010年回母校美國普林斯頓大學向畢業生演講發表題為「我們的成就是選擇的結果」（We are What We Choose）演說時已看好全球AI發展潛力的亞馬遜（美：AMZN）創辦人貝索斯（Jeff Bezos），上月初卻在意大利一個科技論壇上認為AI已出現行業泡沫（industrial bubble），15年前後對AI發展言論差距之大（見表），引起投資者廣泛關注。

上月美股投資者仍聚焦於上市公司公布的上季業績，惟上周已轉移至上述「AI泡沫論」，拖累三大指數道指、標指及納指分別下跌1.21%、1.63%及3.04%。東方匯理私人銀行陳達德則引用憑經濟學模型成功預測美國股市及樓市長期回報而贏得諾貝爾經濟學獎的耶魯大學經濟學教授Robert Shiller編制及獲東方匯理私人銀行參考的「調整周期性因素後市盈率」 （Cyclically Adjusted Price-Earnings Ratio、CAPE），指出目前美股標指CAPE估值已處於過高水平。

重新平衡投資組合 中國股市屬理想選擇

事實上，Robert Shiller於8月接受彭博訪問時指出，標指的CAPE估值偏高，指其因此很可能只提供很低回報（The market will probably have diminished performance）後，上周亦發表對美股更審慎的言論（見配稿）。

陳達德則認為，目前美股估值已處於過高水平，促使全球投資者分散投資，中國股市成為其重新平衡投資組合的理想選擇。事實上，在中國股市中，今年以來不論港股恒指或內地滬深300指數均錄得理想升幅（見圖1及圖2）。

四大因素利好 中國股市看漲

中國股市過去幾年被認為是「不可投資」後， 今年以來強勢反彈，陳達德表示，投資者應該問的兩條問題是：「 究竟是什麼因素推動了這波復蘇？」及「 漲幅又是否可以持續下去？」

陳達德認為，中國股市今年以來表現出色可以歸因於幾個關鍵因素：「首先，由於新冠疫情、房地產行業疲弱，以及政府對科技公司的打壓等多重因素，中國股市此前表現不佳。這段長期的低迷使估值處於相對有吸引力的水平；其次，中國企業擁有強大的基礎，今年以來的發展也增強了國內外投資者的信心，例如今年初DeepSeek的出現作為一項重大技術突破，改變了市場的投資情緒，重新激發了人們對國內創新行業的熱情。中國企業更展現出在全球科技和工業領域的領導地位，例如中國汽車製造商在汽車出口方面超越了主要工業強國，每月出口超過50萬輛汽車；第三，針對資本市場的中國政策措施顯著提振了股市，2024年4月推出的『國九條』鼓勵企業向股東提供現金派息回報，金額創下有史以來新高，而且更多上市公司陸續宣布回購股份，提升中國股票的吸引力。第四，財政政策成為關鍵推手，財政支出增長速度為3年來最快，預算赤字約為GDP的4%，逼近歷史紀錄，而展望未來，『十五五規劃』預計將進一步推動經濟增長。」

全球新興市場基金過去1年增持A股

跟着陳達德聚焦分析內地A股表現，指其現在佔全球新興市場基金投資組合比例已高於2024年8月，反映愈來愈多的外國機構投資者參與，而內地散戶投資者則仍然是流動性的關鍵來源。

中國樓市回穩 有利消費信心

有分析認為，內地A股潛在風險的擔憂正在增加，原因是除了股民孖展融資額上升外，股票高估值引致有回調的風險，不過，陳達德對此持不同看法。

陳達德表示：「股票價格，特別是被低估時，往往會先於經濟基本面有反應，這預示未來的增長。此外，當前孖展融資額仍遠低於2015年市場過熱時的水平，表明當前市場環境比當時更加穩健。」

陳達德表示，中國消費者信心正在改善，並且受到房地產市場謹慎樂觀情緒的支持：「70個大中城市商品住宅銷售價格顯示出增長趨勢，而銀行貸款的增長重心從工業部門轉向房地產，表明人們對房地產市場的信心回升。此外，北京和深圳等主要城市房地產放寬措施有助穩定該行業發展，可能進一步推動消費需求和經濟增長。」

中國消費力復蘇，陳達德認為在航空領域也表現得十分明顯，原因是國內和國際客運量現不僅恢復至新冠疫情前水平，增長幅度甚至超過長期趨勢，認為這亦反映中國經濟進一步向服務業轉型。

服務業佔GDP逾半 利抵禦美關稅衝擊

陳達德指出，自2011年以來，中國服務業對GDP的貢獻已超越製造業，現時佔中國實際GDP的57%，而製造業僅佔36%。

根據上述陳達德的分析，這結構性轉變顯示中國日益依靠國內消費和服務業發展，經濟格局不斷演變。他續說，中國服務業不單一直是經濟活動的主要驅動力，亦不太受美國關稅影響，這種轉變也有助抵禦美國關稅對中國商品和製造業影響。

總而言之，陳達德表示，中國家庭擁有高達25萬億美元的存款，無疑於坐擁着備用的巨大資金池，此財務儲備可能成為未來幾個月持續推動經濟活動的強大助力。

A股短期或獲利回吐 可趁低吸

不過，陳達德亦承認，一些技術指標顯示內地A股市場過熱，因此短期內的確可能會出現獲利回吐，而他認為，考慮到長期增長潛力，回調屬機會，「 趁低吸納」策略仍然是首選。

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[封面故事]

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