揭穩定幣發行商收息賺錢之謎

【明報專訊】穩定幣作為連結傳統金融與加密世界的重要橋樑，正迅速成為全球市場新寵。美國總統特朗普於上月簽署《GENIUS法案》，首次為穩定幣建立正式監管框架。最近香港監管機構不斷出稿，呼籲大家提防與穩定幣相關的炒作，但在美國的穩定幣發行商有賺錢往績。雖然穩定幣與法定貨幣掛鈎，難求高回報，但投資穩定幣發行人，可能是高風險高回報的選擇。美國穩定幣發行商Circle（美：CRCL）今年6月上市，股價10天內飈升6倍，市值一度突破400億美元，彰顯市場對穩定幣生態的信心。明報記者 龍彩霞

香港方面，《穩定幣條例》本月初生效，雖然監管機構不斷降溫，但具規模的企業接連表態想加入戰團，最新有復星國際（0656）。消息公布後，復星股價翌日即飈13%，反映資金仍在追逐穩定幣概念股。

Circle儲備金利息收入比例逾95%

那麼到底發行穩定幣有多賺錢？Circle在美國上市，為大家提供了確實數據。Circle的主要收入來自於USDC儲備資產（包括現金和短期投資，如美國國債）所產生的利息，其業務是發行與美元掛鈎的穩定幣USDC。USDC旨在保持與美元的一兌一價值，作為加密貨幣市場中的交易媒介。USDC是全球第二大美元穩定幣，僅次於Tether的USDT。勝利證券發表報告指出，Circle的營收高度依賴於USDC儲備金利息收入，近3年呈現顯著增長。2022至2024年，公司總收入（包括儲備金收益）分別為7.72億、14.5億和16.76億美元，按年增速達87.9%（2023年）和15.6%（2024年）。

Circle儲備金利息收入比例持續超過95%（2022年為95%，2023至2024年均為99%），表明其核心業務模式完全建立在USDC儲備資產的利差收益基礎上，易受利率周期波動影響，利率下降可能對其盈利能力產生不利影響。此外，傳統銀行和金融科技公司將來可能推出穩定幣，對Circle構成競爭。同時，穩定幣市場的監管政策仍在完善中，未來的監管變化可能對Circle產生影響。雖然收入上升，但Circle剛公布最新季度業績，仍因為上市成本等，出現4.82億美元虧損。Circle在2024年的利潤為1.56億美元。

USDT與USDC壟斷89%市場份額

穩定幣市場競爭格局高度集中，市場龍頭效應顯著。根據rwa.xyz截至2025年6月的數據，全球穩定幣市場呈現「強者恒強」的特徵，前三名穩定幣合計佔92%的市場份額，其中Tether發行的USDT以1512億美元市值佔據絕對主導地位（市場份額63.89%），Circle發行的USDC以590億美元位列第二（25.06%）。值得注意的是，USDT與USDC合計壟斷了89%的市場份額，形成「雙巨頭」主導的競爭格局，其餘穩定幣（如BUSD、DAI、FRAX等）合計只佔11%的份額，且多數處於邊緣化狀態。

Tether年賺130億美元 惟未審核

那麼穩定幣龍頭Tether又賺多少錢呢？Tether本身沒有上市，根據公司提供的數據，2024年的利潤超過130億美元，有報道稱Tether由2022年第四季至2024年第二季，Tether的利潤達127.2億美元，甚至比全球最大基金公司貝萊德的98.3億美元還要多。但要留意Tether本身公布的數據並非經會計師核實，有沒有「水分」，外界難以評估。

穩定幣發行人近年之所以賺錢，是因為他們不會向穩定幣持有人提供利息，他們持有的儲備資產能產生包括利息等回報，發行人可以「袋袋平安」，在美國近年高息環境下，他們自然水漲船高。而且Tether的儲備之中，除了美國國債、貨幣基金、銀行存款之外，還有比特幣、企業債券、黃金及有抵押貸款等，為Tether提供了額外回報。但在《GENIUS法案》下，穩定幣發行人的儲備只能是短期國債及存款等，不少分析都認為新例之下，Tether的回報會受限，反而可能成為輸家。

致富證券研究部分析員馮文慧表示，發行穩定幣的公司是一門穩賺不會賠錢的生意，只要用戶基數夠多，業績持續增長將不成問題，尤其是在加密貨幣市場仍處於牛市上升周期。美國法案通過將大力推動機構資金投入穩定幣市場，Circle則成為政策最大的既得利益者之一，而行業交易額有望在2030年前升至20萬億美元（約156萬億港元）。

金管局正接受有意發行穩定幣的財團提出意向，預計最快明年初發出牌照，首批數量只有數個。市場預期名額將優先批予大型金融與科技企業。雖然在美國的穩定幣發行人賺錢，但香港獲發牌的發行人短期內相信以發行港元穩定幣為主，市場有多大需求仍存疑。加上金管局對發行人的儲備有嚴格監管，港元利率亦呈向下趨勢，香港的發行人是否能賺錢，要拭目以待。

[拆解 穩定幣(系列之二)]