葛鴻雲：「金融中心遺址」？ 再論香港特區的「一國兩憂」（下）

【明報文章】2015年3月港交所發布的《個人投資者調查2014》顯示，本港成年人口的36.4%，即逾226萬人是證券投資的散戶，一般持有20萬元的股票、4家不同公司的股票，一年交易6次，每次交易金額為5萬元。另外值得關注的是，71%散戶只通過銀行帳戶買賣證券；而在網上交易股票的散戶有78%只通過銀行交易。

散戶港股交易費居高不下 原因值得深思

過去10年，新興的網上交易券商多了不少，交易費也便宜許多，但銀行仍是本地散戶交易港股的最主要平台。去年9月投資者及理財教育委員會發表了《零售投資者研究》，報告顯示所有的投資產品裏，股票最受散戶歡迎；而銀行相關的交易平台，包括移動程式、網上平台和電話下單，仍是最受散戶歡迎的交易途徑，其使用率為69%；券商的平台使用率為43%。而使用券商移動程式的投資者有96%是因其低交易費用；友善的界面及可以跟其他投資者交流，則是另外兩大主要原因。

同時值得留意的是，全世界主要金融市場的散戶交易費都在下降。以美國為例，其證券交易費用，筆者記憶所及，2008年金融海嘯前每筆交易約13美元，但之後數次下調，現在交易費已近乎為零。而香港銀行的證券交易費用，幾家大銀行卻從來無減過。換句話說，十幾二十年來，散戶的港股交易費其實一直居高不下，背後原因值得深思。

香港金融市場是否也應善待散戶？事實上，散戶是不可忽略的股市中堅力量，姑且不說在A股市場散戶佔總成交量八成以上、於韓國佔總成交量五成以上，在香港，本地和非本地散戶於2020年共佔15%成交量，2014/15年度高峰期曾佔27%成交量，是交易大戶。即使在機構投資者天下的美國，散戶的重要性，於過去10年也得到明顯提升，其交易量佔比也由過去的10%升至現在的20%。學術研究也顯示，散戶並非純粹的噪音製造者，他們的交易信息也有含金量。譬如有A股市場的研究發現，投資金額較大的散戶能夠正確預測未來股價走勢，有能力在交易中反映其獲悉的公開信息。

交易平台簡陋 談何競爭力

接下來要問的問題是：這些年銀行提供的證券服務有提升嗎？以交易平台為例，筆者用過其中兩家大銀行的交易平台，簡陋之外，交易收費也不透明，想查一筆交易究竟收了多少交易費用卻沒有明確顯示，需自己計算才能估算個大概；下單方法很少，可以限價下單的期限很短。整體而言，連教學用的模擬平台都不如，試問這樣的證券服務有何競爭力可言？

基金業巨人John Bogle曾在2005年《金融分析師學刊》上批評美國的基金業，在過去60年並無進步，其中有兩點尤其值得關注：其一，基金業規模增加逾千倍，按規模經濟而言，基金收費應大幅下降才對，而事實卻是收費大幅提高，投資人沒有受益於規模經濟；其二，最大規模的基金大部分由大金融集團擁有，這不利於基金業發展，包括向基金投資者提供創新和更優質服務。畢竟，基金只是銀行龐大生意裏的一部分，也不是其重點，銀行當然不會投放太多資源去經營發展，當然也不利基金業長遠發展。

強積金基金收費高昂

由證券交易的收費，筆者想順便談談同樣高昂的強積金收費，因這個涉及面更廣，與每個打工仔的福祉有關。在所有基金裏，指數基金的收費應最低，原因很簡單：指數基金是被動管理，不需高薪的、主動管理的基金經理，而且基金交易極少，理論上只要指數成分股不變，基金便不需做任何交易，與主動管理的基金相比，交易費極少。眾所周知，盈富基金是最大的恒指基金，即使在當下股市低迷之時，市值仍過千億元。盈富基金的年度開支，包括管理費和信託人費等，約佔總資產的0.08%。盈富基金成立至今，其表現非常貼近恒指，追蹤誤差極小。但收取強積金管理費後的盈富基金，則是另一回事。

筆者在網上找了兩家由強積金管理的恒生指數基金做比較，以本港資產規模最大的銀行所管理的恒指強積金為例，截至去年6月底，其10年累積回報為15.75%，而同期恒生指數回報為25.84%，兩者相差逾10個百分點。另一間美資資產管理公司的恒指強積金，則直接投資盈富基金，其10年期累積回報為8.72%，同期恒指回報為27.78%，兩者相差逾19個百分點，差距驚人，不知何因。

若以過去3年累積表現看，前者落後恒指1.65%，後者落後恒指2.31%，主要由強積金公司的管理費造成。管理費應是最低的指數基金已是如此，何况其他主動管理的基金？

如何增加股市流動性，政府委任的顧問團隊及坊間已有不少建言，筆者才疏，無法提供其他良策，所言皆是小事。但筆者相信涓涓細流終能匯成大海，任何細小的進步都有助加強香港的國際金融中心地位。2023年確是香港金融市場困厄之年，但也不是唯一的年份。過去數十年香港股市經歷了1973年股災和石油危機、1987年美國股災、1997年亞洲金融風暴、2003年SARS等打擊，我們最終也走出黑暗隧道迎來光明，實在不宜因短期挫折而妄自菲薄失去信心。所有成為國際金融中心的要素都在，同時所有的挑戰也在，我們要做得更好才行。

（編者按：上篇刊2024年1月9日《明報》）

作者是香港中文大學金融學系高級講師

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[葛鴻雲]